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Curso gratuito de Futuros y Opciones - 3ra. Parte
Por Leonardo Eizikovits - Contador
En esta entrega nos ocuparemos de lleno en el tema apasionante de las OPCIONES.
1-Aspectos Generales
La opción es un contrato a través del cual el comprador adquiere el derecho, pero no la obligación, de comprar o de vender un activo, durante un lapso de tiempo, a cambio del pago de la prima. El comprador es el que decide si quiere o no ejercer el derecho adquirido, y el vendedor de la opción queda obligado a cumplir con la decisión del comprador.
Hay dos tipos de opciones:
- Opción de compra (call)
- Opción de venta (put)
El comprador de un call adquiere el derecho de comprar un activo a un precio determinado y el vendedor del call se obliga a vender el activo a ese precio siempre y cuando el comprador ejerza el derecho de compra adquirido.
El comprador de un put adquiere el derecho de vender un activo a un precio determinado y el vendedor del put se obliga a comprar el activo a ese precio siempre y cuando el comprador ejerza de derecho de venta adquirido.
Cada opción requiere de un comprador y un vendedor, no son partes opuestas de una misma transacción, sino que se negocian en forma independiente.
Las opciones tienen un comportamiento similar a los contratos de seguros, por lo tanto analicemos el contrato de seguro que es mas conocido, para intentar comprender con mayor facilidad el funcionamiento de las opciones.
Cuando se decide contratar un seguro sobre un bien, como por ejemplo un auto, se pacta con la compañía de seguros el valor del auto asegurado, el plazo de vigencia de la póliza y la prima del contrato. Al pagar la prima el comprador adquiere el derecho de, en caso de que ocurra el siniestro, exigirle a la compañía el pago de los daños ocasionados en el auto.
El vendedor del seguro al cobrar la prima queda obligado a pagar los daños ocasionados al auto, siempre que ocurra el siniestro y que el comprador lo decida.
El comprador ejercerá el derecho adquirido toda vez que ocurra el siniestro, y si este no se produce no hace nada. El vendedor cuando el comprador decide ejercer el derecho deberá pagar los daños ocurridos y si esto no sucede habrá ganado la prima.
Veamos un ejemplo de una opción de compra para adquirir un lote.
Supongamos que su vecino quiere vender un lote de 100 hectáreas a un precio de U$S 5.000,- por hectárea. Ud. quiere comprar el lote a ese precio pero no puede comprarlo en este momento y convence a su vecino de que le venda una opción de compra del lote en cualquier momento que elija hasta el mes de julio. Si se decide a comprarlo su vecino estará obligado a vendérselo al precio establecido. A cambio del derecho de comprar el lote (100 hectáreas) al precio determinado (U$S 5.000,- por hectárea) dentro del plazo establecido (julio) su vecino le cobra una prima de U$S 500,- por hectárea, es decir U$S 5.000,- en total.
Su vecino recibe la prima y ya le pertenece independientemente de que Ud. haga o no uso del derecho adquirido. Es por esto que su vecino quedo obligado a venderle el lote en U$S 5.000,- por hectárea.
Sin embargo la opción a Ud. no lo obliga a comprar el lote, deja que la opción venza, y únicamente perdió la prima que pago o por el contrario si el derecho es transferible, se los puede vender a otra persona recuperando, en parte o en su totalidad, la prima pagada.
En el ejemplo anterior están presentes todos los elementos de la opción:
Comprador (tomador del seguro) : Ud.
Vendedor (Cía. de seguros) : su vecino.
Precio de ejercicio (precio asegurado) : U$S 5.000,- por hectárea.
Fecha de vencimiento (vencimiento de la póliza): Julio
Prima: U$S 500,- por hectárea
Si en julio los lotes en su localidad se están negociando a U$S 7000,- por hectárea (siniestro) Ud. ejerce el derecho adquirido comprando el lote a U$S 5.000,- por hectárea o transfiere el derecho a otra persona obteniendo seguramente una prima superior a la que le pago a su vecino.
Si por el contrario, los lotes se negocian a U$S 3.000,- por hectárea (no ocurre el siniestro) Ud. no ejerce el derecho adquirido o transfiere el derecho a otra persona recuperando parte de la prima abonada y su vecino se queda con el lote y la prima que Ud. le pago, pero Ud. ahora puede comprar los lotes a U$S 3.000.
Una opción de venta también tiene un comprador, un vendedor, un precio de ejercicio, una fecha de vencimiento y una prima. El desarrollo es similar al de la opción de compra, con la diferencia de que me aseguro un precio de venta y, por lo tanto, ejerceré el derecho adquirido siempre y cuando el precio del activo sea inferior al precio de ejercicio de la opción.
Como conclusión, un comprador de opciones limita su riesgo a la vez que sigue teniendo la posibilidad de obtener ganancias ilimitadas. Es decir, que las opciones proporcionan un medio de protección contra una baja, a la vez que permiten beneficiarse con un alza en los precios, o un medio de protección contra la suba de precios, a la vez que permiten beneficiarse de una baja en los precios.
2-Opciones de contratos de futuros
La opción es un contrato a través del cual el comprador adquiere el derecho, pero no la obligación, de comprar o de vender un contrato de futuros a un precio determinado, durante un lapso de tiempo, a cambio del pago de una prima.
na opción call (opción de compra) da al comprador el derecho, pero no la obligación, de comprar un contrato de futuros en cualquier momento durante la vida de la opción. El vendedor al cobrar la prima, asume la obligación de venderle el contrato de futuros al comprador, siempre y cuando este decida hacer uso del derecho adquirido.
El comprador de un call obtiene protección contra una suba de precios, sin renunciar a beneficiarse con la baja de los mismos.
Una opción put (opción de venta) da al comprador el derecho a vender un contrato de futuros en cualquier momento durante la vida de la opción. El vendedor, al cobrar la prima, asume la obligación de comprarle el contrato de futuros al comprador, siempre y cuando este lo decida.
El comprador de un put obtiene protección contra una baja de precios, sin renunciar a beneficiarse con una suba de los mismos.
Analizando estos conceptos, se puede suponer que aquel que opera con opciones no pierde nunca, ya que la opción permite cubrirse contra una suba de precios pudiendo beneficiarse con un descenso de los mismos o protegerse contra una baja de precios pudiéndose beneficiar con una posible suba, pero la opción tiene un costo que si se pierde, la prima.
Cuando se decide comprar una opción, de compra o de venta, se define el producto, el mes y el precio del contrato, negociando únicamente la prima de la opción. Por ejemplo quiero comprar un call de trigo (producto) para el mes de enero a U$S 100,-; lo que voy a negociar es la prima de esa opción.
La mayoría de las opciones vencen en una fecha determinada, en el mes que precede a la fecha de vencimiento del contrato de futuro. En el MAT la fecha de vencimiento es el penúltimo miércoles del mes anterior al pactado en la opción. En el ejemplo del call de trigo para el mes de enero, el lapso de vigencia de la opción será desde el momento en que el comprador paga la prima hasta el penúltimo miércoles del mes de Diciembre. Por lo tanto el comprador de esa opción puede en cualquier momento desde el pago de la prima y hasta el penúltimo miércoles
de Diciembre ejercer el derecho adquirido con la opción.
3-Precio de ejercicio
El precio de ejercicio es el precio que el comprador se asegura con la adquisición de la opción. Cuando el comprador hace uso del derecho que la opción le da, el precio del contrato de futuro de compra o de venta que se genera es igual al precio de ejercicio que se pactó en el momento de comprar la opción. En la compra de un call de trigo enero a U$S 100,- cuando el comprador ejerce la opción, genera un contrato futuro de compra de trigo enero a U$S 100, independientemente de cómo cotice el trigo enero en el mercado de futuros.
En el MAT los precios de ejercicio para las opciones son fijados en intervalos de U$S 4,- hacia arriba y hacia abajo tomando como referencia el primer precio de ajuste para la posición de referencia. Por ejemplo supongamos que en la rueda que se realiza la primer operación de trigo para el mes de enero el precio de ajuste resultante es de U$S 100,-. En base a ese precio los precios de ejercicio para las opciones de trigo enero serán a intervalos de U$S 4,- hacia arriba y hacia abajo (104,108,112 etc. hacia arriba y 96, 92, 88, etc. hacia abajo).
4-Primas de las opciones
La prima es el precio que el comprador de opciones le paga al vendedor para asegurarse un precio. No es un porcentaje del contrato, es un precio y como tal surge del libre juego de la oferta y la demanda en la rueda de operaciones.
Así como en los contratos de futuros la puja es por el precio del contrato en las opciones la puja es por la prima.
El valor de la prima es la suma de dos elementos:
1.- Valor intrínseco.
2.- Valor extrínseco.
1.- Valor intrínseco
Es la diferencia entre el precio de ejercicio y el precio de cotización del producto en el mercado de futuros, siempre que la opción este en condición de ser ejercida por el comprador.
La opción call tendrá valor intrínseco siempre que el precio de ejercicio sea menor al precio del futuro. Por el contrario, una opción put tendrá valor intrínseco cuando el precio de ejercicio es mayor al precio del futuro.
Por ejemplo si quiero comprar una opción call de trigo enero a U$S 120,- y el precio del trigo enero en el mercado de futuros es de U$S 125,- lo mínimo que voy a pagar de prima son U$S 5,- que es el valor intrínseco de la opción.
Si quiero comprar un put de trigo enero a U$S 128,- lo mínimo que voy a pagar de prima es U$S 3,- (U$S 128 - U$S 125), su valor intrínseco.
2.- Valor extrínseco
Es la cantidad que los compradores están dispuestos a pagar por sobre el valor intrínseco anticipando que con el tiempo, un cambio en el precio de los futuros hará que aumente el valor de la opción.
Hay cuatro factores que influyen en el valor extrínseco de una opción:
a) El tiempo que queda antes del vencimiento.
Cuanto mayor sea el tiempo que falta para el vencimiento mas alta será la prima. Esto se debe a que tienen más tiempo para que se cumplan las expectativas que tiene el comprador. A medida que se acerca la fecha de vencimiento el
valor extrínseco de la opción baja. Al vencerse una opción no tiene valor extrínseco.
b) La volatilidad del precio del futuro.
Las primas de las opciones son más altas cuando los precios de los futuros son volátiles, porque hay más posibilidad de que una opción este en condición de ser ejercida. Los compradores están dispuestos a pagar mayores primas cuando
los precios de los futuros son más volátiles. Por el contrario cuando los precios de los futuros son menos volátiles las primas de las opciones tenderán a ser mas bajas.
c) La relación entre el precio de ejercicio y el precio del futuro.
Las primas de las opciones también están afectadas por la relación entre el precio de futuros y el precio de ejercicio de la opción. Así suponiendo una opción de venta con un precio de ejercicio de U$S 120,- cuando el precio del futuro es el mismo, el valor extrínseco de la misma va a ser mayor que una opción con precio de ejercicio de U$S 117,- La razón es que cuando los precios son iguales hay mayor probabilidad de que resulte beneficioso ejercerla.
d) Tasas de interés
Las tasa de interés también influyen en el valor de las primas de las opciones, aunque en menor medida que las demás variables. Las opciones al ser una inversión deberán competir con otras inversiones, por lo tanto deben ser atractivas para los inversos.
Cuando las tasa de interés aumentan, las primas de las opciones deben bajar para ser competitivas, por el contrario cuando las tasa bajan, las primas de las opciones deben ser más altas. No obstante cualquier cambio en las variables del precio de la opción pueden compensar las fluctuaciones de las tasa de interés.
5-Cancelación de las opciones
Existen tres alternativas para la cancelación de las opciones:
1.- Ejercicio
2.- Compensación
3.- Expiración del plazo de vigencia
1.- Ejercicio
Cuando el comprador hace uso del derecho adquirido con la opción, se dice que el comprador ejerce la opción. Al ejercer la opción, esta caduca automáticamente quedando comprado o vendido en el mercado de futuros, según el tipo de opción (call o put) que ejerce, en las mismas condiciones que había pactado al comprar la opción.
En el MAT existen dos formas de ejercer la opción:
a) Ejercer y pasar al mercado de futuros. En este caso el comprador comunica que desea ejercer la opción a su intermediario, quien a su vez le comunicará al MAT que ha decidido ejercer determinada opción. El MAT genera el contrato de futuros respectivo y seleccionará al vendedor de la opción, registrando la contraparte del contrato generado. Esta forma de ejercicio de opciones se puede realizar en cualquier momento del plazo de vigencia de la opción.
b) Ejercer y liquidar por precio de ajuste
Este caso es similar al anterior con la salvedad de que una vez que el MAT seleccionó al vendedor liquida a ambos contra el precio de ajuste, abonando o cobrando la diferencia respectiva. El precio de ajuste utilizado para la liquidación será disminuido en un 1% cuando la opción ejercida fuese un call o incrementado en el mismo porcentaje cuando la opción ejercida fuese un put.
Supongamos que compra un put de trigo enero a U$S 120,- y que el día del vencimiento el trigo enero cotiza a U$S 110,-. Decide ejercer y liquidar por precio de ajuste que es de U$S 110,- igual al de cotización.
La liquidación será:
Precio del put U$S 120,-
Precio de ajuste U$S 110,- incremento del 1% U$S 1,10
Neto a cobrar U$S 8,90
Esta forma de ejercicio de opciones se puede realizar únicamente el día de vencimiento del plazo de vigencia de la opción.
2.- Compensación
La cancelación por compensación consiste en realizar una operación inversa a la que se quiere cancelar. La condición que se debe cumplir es que las opciones deben ser del mismo tipo (call o put), del mismo precio de ejercicio y del mismo mes. Por ejemplo si quiero cancelar un put de maíz mayo a U$S 100,- que había comprado, debo vender un put de maíz mayo a U$S 100,-.
El resultado de dicha cancelación será la diferencia entre la prima que pague al comprar la opción y la prima que cobre al venderla. En definitiva la cancelación por compensación no es otra cosa que transferir el derecho adquirido (comprador) o el derecho otorgado (vendedor) a un tercero.
3.- Expiración del plazo de vigencia.
Las opciones expiran por el mero transcurso del tiempo. Al llegar la fecha de vencimiento de la opción el comprador perderá el derecho adquirido y el vendedor habrá ganado la prima.
6-Estrategia para la compra de un put
La compra de una opción put da la posibilidad de vender un contrato de futuro a un precio fijo. Por lo tanto un productor tal vez quiera comprar un put para establecer un precio mínimo para la venta de su producción durante la cosecha. A excepción del valor de la prima, la compra de la opción de venta no excluiría la posibilidad de beneficiarse plenamente de una alza en el precio.
Por ejemplo, sin en agosto el productor decide comprar un put de trigo para el mes de enero a U$S 120,- pagando una prima de U$S 3,-, esto le da el derecho de vender el contrato en el mercado de futuros a un precio de U$S 120,-. El derecho lo puede utilizar durante el plazo de vigencia de la opción hasta que la ejerza o la venda o a su vencimiento en el mes de diciembre.
Para ver como la opción proporciona una protección de precio, vamos a ver que sucede si el precio del trigo a cosecha ha bajado o ha subido con respecto al precio asegurado.
Supongamos que en diciembre el trigo para el mes de enero cotiza a U$S 110,-. El productor en este caso puede realizar alguna de las siguientes alternativas:
1.- Ejerce la opción.
Evidentemente el productor hace uso de esta alternativa debido a que venderá trigo enero a U$S 120,- cuando esta cotizando a U$S 110,-. Al ejercer la opción vende un contrato de futuro de trigo para el mes de enero a U$S 120,-; caducando la opción. El productor podrá cancelar el contrato de futuro con la entrega de la mercadería a través del MAT o podrá cancelarlo por compensación.
Si lo cancela con la entrega de la mercadería, factura y cobra el trigo a U$S 120,-.
Pero si utiliza la cancelación por compensación el resultado será:
Venta de trigo enero U$S 120,-
Compra de trigo enero U$S 110,-
Utilidad U$S 10,-
Prima pagada (U$S 3,-)
Resultado final U$S 7,-
El productor vende el trigo en su localidad, supongamos a U$S 107,-.
Venta de trigo U$S 107,-
Utilidad futuros U$S 7,-
Precio de venta U$S 114,-
2.- Cancela por compensación.
El productor podrá hacer uso de esta alternativa, transfiriendo el derecho adquirido al comprar el put de trigo enero a U$S 120,- y por el que pago U$S 3,- de prima.
El productor en este caso tendrá que vender un put de trigo enero a U$S 120,- a una prima de por lo menos U$S 10,-, su valor intrínseco ( U$S 120 - U$S 110).
El resultado de esta operatoria será:
Prima pagada (U$S 3,-)
Prima cobrada U$S 10;-
Resultado U$S 7,-
El productor vende el trigo en su localidad a U$S 107,-
Venta Trigo U$S 107,-
Resultado U$S 7,-
Precio Venta U$S 114,-
Supongamos ahora que el trigo en el mes de diciembre cotiza a U$S 130,- .
En este caso el productor deja que la opción venza el penúltimo miércoles del diciembre y vende el trigo en su localidad a U$S 127,-.
El resultado será:
Venta trigo U$S 127,-
Prima (U$S 3,-)
Precio venta U$S 124,-
Si el productor hubiera vendido en el mercado de futuros hubiera renunciado a la oportunidad de beneficiarse de la subida de precios. También si el productor se hubiera comprometido a una entrega futura y luego perdido la cosecha, hubiera quedado comprometido a cumplir su compromiso contractual. El comprador de una opción no incurre en esta obligatoriedad.
El comprador de un put se asegura un precio mínimo de venta.
7-Estrategia para comprar opciones call
La compra de una opción call da la posibilidad de comprar un contrato de futuros a un precio fijo. Por lo tanto un acopiador podría comprar un call para establecer un precio máximo para la compra de granos durante la cosecha. A excepción del valor de la prima, la compra de una opción call no excluirá la posibilidad de beneficiarse plenamente de una baja en el precio.
Por ejemplo, si en agosto un acopiador decide comprar un call de maíz para el mes de abril a U$S 110,-, pagando una prima de U$S 4,-; esto le da el derecho a comprar un contrato de futuros a U$S 110,-. Este derecho lo podrá utilizar durante el tiempo de la opción hasta que la ejerza, o la venda o la deje vencer.
Para ver como el call proporciona una cobertura de precios, vamos a analizar que sucede si el maíz ha bajado o ha subido con respecto a los U$S 110,-. Supongamos que en marzo el maíz abril cotiza a U$S 120,-. El acopiador en este caso podrá optar por alguna de las siguientes
alternativas:
1.- Ejerce la opción.
Evidentemente el acopiador hace uso de esta alternativa debido a que
comprará maíz abril a U$S 110,- cuando esta cotizando a U$S 120,-. Al ejercer la opción
compra un contrato de futuro de maíz para el mes de abril a U$S 110,-; caducando la opción. El acopiador podrá cancelar el contrato de futuro con la recepción de la mercadería a través del MAT o podrá cancelarlo por compensación. Si lo cancela con la recepción de la mercadería, pagará el maíz a U$S 110,-.
Pero si utiliza la cancelación por compensación el resultado será:
Compra de maíz abril U$S 110,-
Venta de maíz abril U$S 120,-
Utilidad U$S 10,-
Prima pagada (U$S 4,-)
Resultado final U$S 6,-
El acopiador compra el maíz en su localidad, supongamos a U$S 117,-.
Compra de maíz U$S 117,-
Utilidad futuros (U$S 6,-)
Precio de compra U$S 111,-
2.- Cancela por compensación.
El acopiador podrá hacer uso de esta alternativa, transfiriendo el derecho adquirido al comprar el call de maíz abril a U$S 110,- y por el que pago U$S 4,- de prima.
El acopiador en este caso tendrá que vender un call de maíz abril a U$S 110,- a una prima de por lo menos U$S 10,-, su valor intrínseco ( U$S 120 - U$S 110).
El resultado de esta operatoria será:
Prima pagada (U$S 4,-)
Prima cobrada U$S 10;-
Resultado U$S 6,-
El acopiador compra el maíz en su localidad a U$S 117,-
Compra maíz U$S 117,-
Resultado (U$S 6,-)
Precio Venta U$S 111,-
Supongamos ahora que el maíz en el mes de marzo cotiza a U$S 100,- . En este caso el productor deja que la opción venza el penúltimo miércoles de marzo y compra el maíz en su localidad a U$S 97,-.
El resultado será:
Compra maíz U$S 97,-
Prima (U$S 4,-)
Precio compra U$S 101,-
Si el acopiador hubiera comprado en el mercado de futuros hubiera renunciado a la oportunidad de beneficiarse de la baja de precios. El comprador de un call se asegura un precio máximo de compra.
8-Garantías
Las garantías exigidas para las opciones son las mismas que se exigen para los contratos de futuros, márgenes y diferencias.
Los márgenes ascienden a U$S 200,- mas la el monto de la prima que cobró el vendedor.
Las diferencias surgen de la comparación entre el precio de la prima cobrada y el precio de ajuste de la prima. Las garantías de las opciones son exigidas únicamente a los vendedores, debido a que los compradores no tienen otro riesgo que el pago de la prima.
Un párrafo aparte merecen las principales estrategias en la compra de opciones.
La compra de opciones es, esencialmente, un mecanismo para apalancar una inversión. Apalancar significa obtener una variación porcentual mucho más grande en el precio de la opción que en el del activo subyacente. Por ejemplo, si yo pienso que una acción (por ejemplo Telefónica (TAR)) va a bajar mucho en los próximos 30 días puedo comprar un Put strike 30, con vencimiento 21 de enero. En este momento, con el papel en 30-3/16, el put vale 1.5625 vendedor. Si, la acción baja a $25 antes del vencimiento, el valor del put no será menor a 5 (su valor intrínseco). Por lo tanto realizaremos un rendimiento sobre la inversión de, por lo menos, 220% contra una baja de sólo de 17% en el precio de la acción. Además, con esta estrategia estoy limitando el costo de equivocarme: si el papel va a $35 sólo pierdo los $1.5625 por acción que invertí, comparado con los casi $5 por acción que perdería si hubiera vendido las acciones en descubierto.
¿Y para las ventas de opciones..? En general el vendedor de una opción espera un movimiento moderado en el precio del activo subyacente, y vende prima para aprovechar el time decay
(decaimiento) que ocurre a medida que se acerca la expiración de la opción.
También es común la estrategia de ventas cubiertas. Por ejemplo, un inversor comprado en un bono puede vender un call (por ejemplo, at the money) sobre el mismo. En este caso si el bono sube y la opción es ejercitada el inversor concreta la venta (y, además, recibió una prima). Si el bono sube mucho el inversor \"no pierde\", pero deja de ganar ya que debió entregar el bono a
un precio menor al que éste alcanzó en el mercado. En cambio, si el bono baja la opción no es ejercitada y es como si el inversor hubiera mejorado su costo en una magnitud igual a la prima que cobró. Debemos advertir que, a veces, esta operatoria es asimilada por inversores poco experimentados a una colocación a tasa de interés (asumiendo que la opción será ejercitada). Esto no es así! En caso de una caída importante en el precio del bono la pérdida sufrida por el inversor será mucho mayor que la prima recibida! Esta estrategia fue responsable de enormes pérdidas a los inversores de bonos emergentes durante las crisis del Tequila y asiática: los inversores no vendieron sus bonos para mantener los calls cubiertos y terminaron con bajas
de 30-40 puntos en los bonos, contra primas cobradas de 1 o 2 puntos!
¿Conviene guardarse las opciones hasta su vencimiento?
En el mercado de opciones el timing de la inversión es crucial. Por ejemplo, los comprados siempre tienen que luchar contra el decaimiento que erosiona el valor de la opción día tras día. Es por esto que, muchas veces, es una buena idea tomar ganancias si ocurre una rápida movida favorable. Otro tema importante es el de la volatilidad. Muchas veces, inmediatamente después de anuncios importantes (resultados de elecciones, publicación de indicadores económicos) se desinfla el valor de las opciones aunque no se haya movido el activo subyacente. Esto es porque -una vez eliminada la incertidumbre del evento- baja la volatilidad implícita (factor fundamental
para el precio de la opción). Así es que a los comprados les conviene cerrar posiciones antes de los anuncios, y a los vendidos después.
Como siempre, estamos a su disposición para cualquier tipo de consultas y comentarios, que deberán llegar a bonim@arnet.com.ar
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